Введение
Решения, принимаемые в любой компании, можно разделить на две большие группы: решения об инвестировании и решения о финансировании. Первый класс решений связан с выбором тех проектов, которые способны принести компании дополнительную ценность. Однако выбор проекта неразрывно связан с вопросом о том, с помощью каких денежных средств этот проект будет осуществлен. Во-первых, компания должна сделать выбор между собственным и заемным капиталом. Финансовая теория гласит, что использование собственного капитала является сравнительно более дорогостоящим источником финансирования. Неудивительно, что вопрос долгового финансирования является одним из ключевых для финансовых менеджеров корпораций, а привлечение долгового капитала путем выпуска облигаций уже давно является привычной практикой в управлении финансами компании.  Для привлечения денежных средств компании нужно создать такой инструмент, который был бы интересен для инвестора. Цель инвестора в свою очередь состоит в том, чтобы получить доход от инвестирования собственных средств. При этом на рынке существует множество альтернатив, и не только среди облигаций, но и среди других финансовых инструментов. В облигациях компании должно быть нечто особенное, что привлекло бы внимание инвестора и привело его к выводу, что эта облигация является лучшим выбором из множества альтернатив. Такой особенностью является встроенный опцион, который может быть двух видов – колл и пут. Облигация с офертой или облигация со встроенным пут-опционом, выпускается в интересах инвестора. Так как инвестор может предъявить эту облигацию к выкупу компании-эмитенту. Встраивание пут-опциона в облигации компании дает инвестору защиту от риска ликвидности, кредитного риска и процентного риска.  Для компании в свою очередь важно иметь возможность управлять величиной долга. Также компания стремится снизить стоимость заимствования. В этом компании может помочь выпуск отзывных облигаций или облигаций со встроенным колл-опционом. То есть встраивание опциона в облигацию всегда сопряжено с конструированием гибкости в условиях принятия решений.  Важно понимать, что решение о выпуске все-таки остается за компанией. Она ориентируется на инвестора, на его потребности и желания, но то, какие характеристики будут у выпускаемой облигации, решает только компания. Что может сделать инвестор, это решить, будет он инвестировать или нет, и за какую цену он готов приобрести облигацию.   Исходя из этого для каждой стороны существует по одному вопросу, которые затрагиваются в рамках данной работы: облигации с какими характеристиками выпускать и во что инвестировать? Большее внимание будет уделено вопросу поиска детерминант выпуска облигаций со встроенным опционом, так как компания принимает свое решение первой, а решения инвестора зависят от действий компании.  Целью данной работы является поиск детерминант выпуска облигаций с офертой для российских корпораций. Изначально в данной работе планировалось нахождение детерминант выпуска как облигаций с офертой, так и облигаций со встроенным опционом. Однако структура российского рынка корпоративных облигаций такова, что выпуски отзывных облигаций являются довольно редким явлением, что вполне характерно для развивающихся рынков, к которым относится и российский рынок.  К сожалению, количество выпусков отзывных облигаций настолько мало, что построение надежной модели не представляется возможным. Поиск детерминант для отзывных облигаций и облигаций с офертой совместно также не представляется возможным, так как мотивы выпуска таких облигаций сильно различаются. Таким образом, в части поиска детерминант данная работа базируется в большей степени на облигациях с правом досрочного погашения. Поставленными задачами являются: предоставление обзора академической и бизнес-литературы, посвященной такому финансовому инструменту, как облигация со встроенным опционом; оценка российской корпоративной облигации со встроенным опционом; выдвижение гипотез о детерминантах выпуска российских корпоративных облигаций со встроенным опционом, основываясь на проанализированной литературе; тестирование выдвинутых гипотез с помощью регрессионных моделей; анализ полученных результатов и предоставление выводов о том, в каких ситуациях встраивание пут-опциона является более вероятным. Основная часть работы состоит из трех глав. В первой главе дается описание такого феномена как облигация со строенным опционом, рассматривается специфика отзывных облигаций и облигаций с офертой, а также предоставляется обзор моделей оценки облигаций со встроенным опционом. Вторая глава посвящена выбору модели оценки, описанию методологии оценки и проведению самого оценивания на примере российской корпоративной облигации МТС 4-об. В третьей главе описаны мотивы выпуска как отзывных облигаций, так и облигаций с правом досрочного погашения. На основе этого описания выдвинуты и протестированы соответствующие гипотезы.  В качестве модели оценки со встроенным опционом была выбрана модель Калотай-Вильямса-Фабоцци, основанная на методе построения биномиальных деревьев. Данная модель обладает рядом преимуществ перед рассматриваемыми альтернативами, а главное, она легко трансформируется в более сложную модель в случае, когда рассматривается облигация с более длинным сроком погашения.  В качестве инструмента поиска детерминант была выбрана модель Логит-регрессии. Данная модель является моделью бинарного выбора, то есть применяется в случаях, когда результирующий признак является бинарной переменной. Другое преимущество модели состоит в том, что она не требует нормальности распределения количественных факторов. Единственное ограничение, которое необходимо соблюсти – это достаточность наблюдений у результирующего признака. Главным источником данных для расчетов является информационное агентство Cbonds.Ru, которое аккумулирует данные по выпускам облигаций на российском рынке, а также осуществляет расчет собственных индексов, публикует аналитику по облигационному рынку и предоставляет информацию об эмитентах. Итоговая выборка была сформирована за счет базы данных Cbonds.Ru. В качестве второго источника использовался интернет-проект Информационного Агентства Финмаркет – Rusbonds. С помощью данного источника, данные были проверены и дополнены. Данные о финансовой отчетности эмитентов были получены с помощью ресурса СПАРК Интерфакс – справочно-аналитической системы по компаниям.
В данной работе рассматривается вопрос о том, как выбрать наилучший инструмент для привлечения денежных средств. В качестве такого инструмента может выступать облигация со встроенным опционом, который позволяет инвестору защитить себя от риска ликвидности, кредитного риска и процентного риска. Для компании важно иметь возможность управлять величиной долга и снижать стоимость заимствования. Встраивание опциона в облигацию всегда сопряжено с конструированием гибкости в условиях принятия решений.